抖音本地生活战略转向盈利，2026年目标盈亏平衡，这或解除美团到店最重压力。当双方都得算账，竞争从烧钱回归商家真实ROI，美团核销率超80%的优势凸显。抖音退守利润，长尾市场留给美团，估值折价有望修复。

坦白说，过去半年我最担心美团的，其实不是外卖，是到店。

外卖再难，至少还有履约网络、骑手密度、配送效率这些硬东西撑着。到店不一样，它更像一门广告生意，赚的是商家的营销预算。一旦商家觉得抖音更能带客，把钱挪过去，美团最值钱的那块利润奶牛，就会被一点点抽血。

所以我看抖音本地生活，最关心的从来不是它GMV涨了多少，是它愿意亏多少钱来换这个GMV。

这周翻到一份野村证券6月23日的专家访谈纪要，正好说的是这件事。

先看最扎眼的那个数：专家估算，2026年上半年抖音本地生活的账面交易额做到5510亿，同比涨44%；同期美团到店6290亿，只涨11%。

但这份纪要真正有价值的地方，不在这个增速，在它告诉你：抖音的打法正在变，而这个变化，可能正在解除压在美团到店头上最重的那块石头。

先说清楚，过去两年这场仗，为什么美团这么难受。

那是一场不对称的仗。抖音本地生活一直是亏钱的，账面上那些高增长的GMV，背后是大把补贴和流量倾斜在烧。对字节来说，这是一块还在抢地盘的新业务，亏钱换增长，天经地义。但美团这边，到店是它常年贡献25%到30%经营利润率的利润奶牛，是撑估值的核心，它没法跟着抖音的节奏无脑烧钱，因为它必须对这块利润负责。

一个可以亏着抢，一个必须护着利润。抖音每多烧一块钱补贴，美团要么跟、利润率被打薄，要么不跟、眼睁睁看商家预算被分流。这就是过去两年压在美团到店和它估值头上，最大的一块石头。

而野村这份纪要里最重要的一句话是：专家说，抖音本地生活的战略重心正在变，从单纯追GMV规模，转向提升变现和盈利，今年全品类佣金全面收紧，目标在2026年下半年某个时点实现盈亏平衡。

这当然不是说抖音变弱了。恰恰相反，抖音开始追求盈利，说明它的本地生活已经从一个试验业务，变成了一门字节认真要收钱的生意。它的商业化能力，是在变强的。

但对美团来说，真正重要的不是抖音弱不弱，是那场最难受的不对称竞争，可能要结束了。因为抖音一旦要对自己的利润负责，它就不能再用无限的亏损补贴，去堆一个虚高的账面GMV了。

而当两家都得算账、都得爱惜利润，比的东西就变了。它不再是“谁更敢烧钱”，而是回到了一个更本质的问题：谁能让商家花出去的营销费，变成更多真实的到店和复购。

本地生活的竞争，正在从平台的烧钱能力，回到商家的真实ROI。而一旦比的是这个，美团手里那些抖音没有的东西，价值就显出来了。

第一个，是核销。

抖音那个涨44%的账面GMV，水分不小。纪要里说，抖音的核销率只有57%到58%，美团超过80%。你在抖音刷到一张券、冲动买了又退掉，照样算进账面交易额，却从没变成真实成交。把核销率还原，野村测算抖音真实成交3168亿、美团5032亿，账面上接近的两个数，真实差距其实还在拉大。

我不是说抖音核销率低就是它差。它本来就是内容场，用户刷着视频顺手买张券、回头又不去，是这种模式自带的特征。问题在于，过去这套“低核销、高补贴、靠内容冲动买券”的打法，是建立在抖音愿意一直亏钱的前提上的。一旦它要盈利、要收紧补贴，这套虚胖的增长就没法永远免费，商家的ROI会被重新检验。补贴能催出账面的热闹，但催不出核销，更催不出复购。

第二个，是抖音想盈利时，会撞上的一个悖论

到店要赚钱，无非两条路：提高佣金，或者增加广告加载。但抖音是内容平台，用户打开它是为了娱乐。团购和广告塞得越多，内容生态就越被污染，用户体验就越差。美团不怕这个，它是个工具，用户本来就是带着“我要吃饭、我要订酒店”的目的来的，看到商家广告天经地义。但抖音不行。所以抖音本地生活越想提升利润率，越会撞上自己内部流量博弈的隐形天花板。这是工具属性和内容属性的根本差别。

第三个，是抖音退守利润，其实是承认了自己啃不动美团那根最硬的骨头。

美团的护城河从来不是代码和算法，是线下几十万地推，是跟几百万家夫妻老婆店死磕系统对接的脏活累活。这种生意毛利低、管理重，恰恰不是字节那种追求“轻资产、高人效、高毛利”的基因擅长的。抖音要盈亏平衡，大概率意味着它得放弃去啃那些利润薄、地推成本高的腰部和长尾商家，转而死守高星酒旅和大型连锁。这等于主动给自己的地盘划了个上限，把最广、最稳的长尾市场，留给了美团。

说到酒旅，纪要里这是抖音唯一真正抢得凶的地方，占比从去年的31%升到35%，高星酒店间夜占比从不到9%升到14%。但这块肉，大头不是从美团嘴里抢的，是从携程嘴里抢的。

2026年1月，携程因为涉嫌“二选一”、强迫酒店签独家、用调价助手干预定价，被市场监管总局立案调查。独家条款一松动，高星酒店敢把房源放给携程以外的平台了，抖音趁机接进来一批高端酒店。关键是，同一个口子美团也在接，野村的专家自己都说，美团同样受益于携程高星独家的松动。所以抖音酒旅的高增长，准确说不是“抖音对美团”，是抖音和美团一起，从被反垄断撬开的携程身上分食高星酒店。

把这些放到一起，再回到美团64块那篇。

那篇我说美团被错杀，这份纪要正好补上了一个具体的理由：市场一直用账面增速，去想象抖音的威胁，却没看见这场竞争的底层规则正在变。最难缠的对手，从来不是强，而是强且不计利润。只要它不需要赚钱，它就能一直用亏损换增长、用补贴换预算、用流量制造账面繁荣。现在它也要开始算这笔账了。

这件事，对抖音是成熟，对美团是减压。

所以看完这份纪要，大家可以比之前更安心一点。不是因为抖音不强，它可能是美团到店这几年遇到过最难缠的对手。而是因为，它终于要从一个“不算账的对手”，变成一个“也得算账的同行”了。

后面真正值得盯的，不再是抖音账面GMV还能涨多少，是三个更硬的信号：抖音的盈亏平衡到底哪个季度兑现，佣金收紧之后商家的ROI还撑不撑得住、会不会有大商家因为嫌贵往美团回流，以及最直接的那张验伤报告，美团到店的利润率能不能从被压低的水平往回走。

这三件事如果同时发生，美团到店的估值折价，就该修复了。

说到底，到店这门生意，不是谁的GMV大谁就赢，是谁能让商家花出去的钱，最后变成真实的到店、真实的核销、真实的复购。抖音开始算利润，美团才终于不用再跟一个不算账的对手打仗了。

对了，昨天团子践行了股东大会发言，回购了146万股，金额将近1亿港元，预估后续还会定期持续回购。

用产品经理视角看中概互联网，不复读财报，只研究变化。给判断，不骑墙。

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